II - LES OBJECTIFS DE LA POLITIQUE MONETAIRE

Les décisions des agents économiques sont influencées par de nombreux facteurs dont quelques uns dépendent des pouvoirs publics et peuvent servir de point d'appui à leur politique économique générale. La politique monétaire est l'une des composantes de celle-ci dont les autres sont la politique budgétaire et fiscale, la politique des revenus et les politiques structurelles. Pour être efficace cette politique économique doit être cohérente, ce qui signifie qu'il ne peut y avoir de politique monétaire indépendante de l'ensemble de l'action économique des pouvoirs publics.

Mais, même si elle doit être conçue comme un élément d'un ensemble, la politique monétaire n'en n'a pas moins sa spécificité et ses points privilégiés d'action. Si ses objectifs ultimes ne sont pas différents de ceux de la politique économique d'ensemble, on doit lui assigner des objectifs intermédiaires spécifiques.

A - Les objectifs ultimes

La politique monétaire est une composante importante de la politique économique générale mais la faveur avec laquelle elle a été considérée au cours de ces dernières années tend aujourd'hui à s'estomper quelque peu. Ce va-et-vient doit être considéré avec philosophie. Les effets de mode sont l'une des choses les mieux partagées du monde.

1. Un élément important de la politique économique générale

Assurer une croissance forte et durable avec une répartition aussi équitable que possible des fruits de cette croissance entre tous, tel est, sommairement résumé, l'objectif principal de toute politique économique nationale. Comme le montre(nt?) quelques constatations, qui relèvent d'ailleurs du domaine du simple bon sens, la politique monétaire est un levier important pour réaliser cet objectif.

a) Première évidence

La monnaie étant l'instrument des transactions, il ne faut pas qu'une insuffisance de monnaie gêne celles-ci et entrave l'expansion. Comme l'a montré Keynes, l'épargne et l'investissement ne sont pas définis ex-ante, mais résultent d'un équilibre dynamique que la politique monétaire doit contribuer à réaliser au plus haut niveau possible, compte tenu des autres équilibres à préserver.

b) Deuxième évidence

A l'inverse trop de monnaie nuit dans la mesure où une grande permissivité monétaire est, tôt ou tard, associée à l'inflation. Tolérer une dose trop forte de celle-ci en économie ouverte et concurrencée c'est se condamner à des coûteux, c'est entraîner des mauvais choix d'investissements, c'est, enfin, provoquer des injustices sociales.

A court terme une politique d'argent facile alimente la demande intérieure. Dans la mesure où l'appareil productif interne ne suffit pas à y répondre produit par produit, il se développe dans une économie ouverte sur l'extérieur :

- une inflation par la demande qui se répercute ensuite sur les coûts et provoque une perte de compétitivité internationale. Les exportations deviennent moins compétitives ;

- un accroissement des importations, soit parce qu'elles deviennent plus compétitives, soit parce que l'offre interne est insuffisante pour répondre à la demande.

Le déséquilibre de la balance des paiements qui s'ensuit ne peut être corrigée que par un freinage, souvent brutal, de la demande interne. Or il n'y a rien de plus dommageable pour l'économie que des (...? tout-) à-coups brutaux.

Un financement trop facile, ou dont le coût est artificiellement abaissé, permet la survie d'entreprises périmées et induit de mauvais choix d'investissements.

Enfin l'inflation est source d'injustice par les transferts occultes qu'elle entraîne en faveur des débiteurs et au détriment des créanciers. En 1980 la perte subie par les ménages du fait de l'érosion de leurs seuls actifs financiers nets, donc après déduction de leur endettement, a pu être estimée à environ 100 milliards de francs. Ce montant correspondait à 5 % de leur revenu disponible brut et à 28 % de leur épargne totale (1).

c) Troisième évidence

La politique monétaire affecte l'équilibre de la balance des paiements et donc le taux de change. Or celui-ci constitue une contrainte majeure pour les entreprises dans une économie ouverte sur l'extérieur. A court terme ses fluctuations erratiques perturbent les échanges et affectent la croissance. A moyen terme il rétroagit fortement avec la spécialisation industrielle du pays.

Selon certains auteurs, une monnaie forte, c'est-à-dire ayant tendance à s'apprécier par rapport aux autres monnaies, serait un élément important d'une bonne spécialisation internationale. Elle contraindrait les entreprises à rechercher en permanence des créneaux porteurs sur lesquels elles ont moins à craindre la concurrence par les prix des pays au coût de main-d'oeuvre plus faible. Ces auteurs citent à l'appui de leur thèse la performance allemande de ces quarante dernières années.

Il est vrai que pour d'autres auteurs tous les pays n'ont pas intérêt à cette politique. Ils citent l'exemple français des années 1950 où une politique systématique d'ajustement à la baisse du taux de change s'est accompagnée d'un très fort développement économique.

Sans trancher ce débat - que nous retrouverons plus tard (1) notons simplement que le taux de change exerce à l'évidence une influence importante sur l'activité économique à court terme et, à plus long terme, sur la structure industrielle d'un pays.

2. Une faveur récente qui a tendu à s'affaiblir un peu

Parmi les instruments classiques et permanents de la politique économique, la politique monétaire avait été un peu délaissée depuis la dernière guerre. Elle a bénéficié au début des années 1980 d'une brusque regain de faveur. Des gouvernements, comme ceux de Mme Thatcher ou de M. Reagan, se sont affichés ouvertement monétaristes et tous les pays développés ont peu ou prou manifesté un attachement plus grand à un contrôle monétaire plus strict. Cette faveur s'est aujourd'hui un peu affaiblie. Essayons de discerner dans l'ensemble des raisons qui peuvent justifier l'intérêt porté à la politique monétaire, ce qui relève de la permanence et ce qui est plus contingent.

a) Les deux raisons permanentes

Les raisons politiques : les mesures de politique monétaire sont discrètes, elles sont prises par des initiés et elles ne sont réellement compréhensibles que par les initiés. Elles ne donnent pas lieu à affrontements parlementaires comme les mesures d'ordre budgétaire ou fiscal, à affrontements avec les syndicats comme les mesures concernant les salaires ou, enfin, à affrontements avec des catégories sociales remuantes comme les mesures concernant les prix.

Il s'agit en effet de mesures dont les conséquences sont diffuses et se répartissent sur l'ensemble des catégories sociales. Aucune ne se sent donc très directement concernée. Tailler dans les crédits budgétaires, c'est provoquer des réactions des personnes intéressés par ces dépenses qu'ils s'agissent de fonctionnaires, d'usagers ou d'ayants-droit(s). Accroître les impôts, c'est être assuré du mécontentement de ceux qui les supportent. Par contre une augmentation du taux directeur de la Banque de France ou des réserves obligatoires suscite moins d'émotion. Les mesures monétaires comportent une forte dose d'anesthésie politique et sociale ce qui en fait un instrument apprécié des gouvernements des pays démocratiques toujours soucieux de leurs opinions publiques.

Les raisons empiriques, c'est-à-dire tirées d'observations les unes globales, les autres sectorielles, des économistes.

- Sur le plan global on a constaté une bonne corrélation entre l'évolution de la production intérieure brute et celle de la masse monétaire comme le montre le graphique ci-après.

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- Dans le domaine du logement, la demande de logements neufs réagit fortement et rapidement aux variations de taux d'intérêt. En effet le principal élément pris en compte par les banques pour accorder ou refuser les crédits nécessaires aux ménages est le rapport entre la mensualité du prêt et le revenu ou . Ce rapport ne doit pas dépasser un certain montant. Si l'on considère comme des données le revenu et le montant du prêt nécessaire, le niveau de la mensualité est très sensible au taux d'intérêt. Une hausse des taux d'intérêt aura donc pour effet d'empêcher d'emprunter les ménages dont le taux d'effort était proche du plafond.

- L'investissement productif est aussi assez sensible aux mesures de politique monétaire étant entendu que d'autres facteurs entrent en ligne de compte comme la situation financière des entreprises et les perspectives de rentabilité.

- Enfin la consommation de biens durables par les ménages est également sensible aux variations des taux d'intérêt.

Sans doute ces observations empiriques ne suffisent pas à démontrer l'existence d'une influence prépondérante de la politique monétaire sur l'activité économique. Elles vinrent cependant à l'appui des recommandations des économistes monétaristes dont les thèses se répandirent dans le milieu des années 1970, grâce, il faut bien le dire, au désarroi des gouvernements devant une situation économique où se développaient simultanément chômage et inflation.

b) Les deux raisons contingentes

La faveur des thèses monétaristes: on a vu plus haut (1) que pour les keynésiens, dont les thèses ont inspiré toutes les politiques économiques jusque vers la fin des années 1970, une politique monétaire active ne pouvait guère avoir d'effet sur l'économie ce qui n'était pas le cas de la politique budgétaire. Pour justifier leur action les autorités monétaires ne disposaient donc pas de l'appui d'un cadre théorique généralement accepté ou, plutôt, celui-ci ramenait la politique monétaire à de simples mesures d'accompagnement de la politique budgétaire et fiscale, à un accessoire.

Les thèses monétaristes, qui apparurent au début des années 1970, vont fournir ce cadre théorique. Elles accordent une importance très grande à la politique monétaire dans la régulation économique conjoncturelle et insistent sur le lien entre la quantité de monnaie mise en circulation et l'inflation. Leurs recommandations de politique monétaire sont précises et claires:

- la politique monétaire ne doit pas être utilisée à des fins de relance car les effets attendus d'une telle politique sont, à long terme, un simple accroissement du niveau d'inflation ;

- il est possible de réduire l'inflation en diminuant progressivement la quantité de monnaie mise en circulation.

Les premières analyses monétaristes montraient cependant que la réduction de la croissance de la masse monétaire affaiblit, dans un premier temps, l'activité économique et accroît le chômage sans que l'inflation ne s'abaisse et ceci en raison de la rigidité des comportement des agents économiques. La médication suggérée par les monétaristes semblait donc cruelle et sans effet immédiat. On comprend que dans ces conditions, le malade a éprouvé quelques craintes à observer leur ordonnance.

La théorie des anticipations rationnelles, dont les monétaristes ne sont pas à l'origine, est alors venue opportunément à l'appui de leurs thèses. Son fondement est simple. Les agents économiques actuels seraient désormais très au fait de l'analyse économique et bien informés. Il suffirait donc qu'ils croient réellement à la détermination inébranlable des autorités à lutter contre l'inflation pour ajuster immédiatement leurs comportements. Le temps d'adaptation serait donc plus réduit qu'on ne l'imagine et les effets négatifs de la médication monétariste fortement atténués.

Les autorités monétaires étaient ainsi munies d'un cadre théorique cohérent qui leur donnait le sentiment qu'une politique monétaire restrictive serait assez rapidement efficace contre l'inflation et moins coûteuse qu'on pouvait le craindre en terme de croissance et d'emplois. Ce cadre venait à point car on assistait dans le monde entier au développement d'un phénomène dont la théorie keynésienne rendait mal compte mais dont les monétaristes donnaient l'explication : le développement simultané de l'inflation et du chômage.

La croissance simultanée de l'inflation et du chômage est la raison majeure pour laquelle les gouvernements ont progressivement mis au premier plan la politique monétaire. Une politique budgétaire restrictive ne faisait qu'accroître le chômage sans peser réellement sur le taux d'inflation et une politique budgétaire expansive ne freinait que modérément la hausse du chômage et relançait vigoureusement l'inflation. La politique monétaire donnait l'espoir de pouvoir maîtriser l'une et, à terme, de voir l'autre diminuer.

La politique monétaire a ainsi été mise au premier plan et en quelque sorte à l'épreuve. Ses résultats ont été assez bons : l'inflation mondiale a fortement reculé au prix d'une sévère récession et le chômage s'est réduit dans beaucoup de pays. Ils n'ont cependant pas été - faut-il s'en étonner ? - à la hauteur des espoirs que mettait dans cette politique ses promoteurs les plus zélés. En outre le recul de l'inflation fait désormais accorder une moindre priorité à sa réduction et remet au premier plan des préoccupations l'emploi et la croissance. C'est sans doute ce qui explique que la politique monétaire soit aujourd'hui un peu moins à la mode.

1. Source : Comptes de la nation 1987, INSEE.

1. Voir infra dans ce même chapitre les objectifs spécifiques de la politique monétaire, le niveau des taux de changes.

1. Voir supra le chapitre sur la demande de monnaie.